近期，广东恒翼能科技股份有限公司（下称“恒翼能”）创业板IPO申请获深交所受理。公司计划募集资金8.39亿元，用于产能扩张、研发中心建设及补充流动资金。

这家专注于锂电池后处理系统核心设备的企业，凭借嵌入宁德时代供应链实现业绩增长，但冲刺资本市场的背后，大客户依赖、财务指标持续恶化、信息披露矛盾等多重隐忧交织，其持续经营能力已引发市场广泛质疑。

应收账款周转率持续下降

恒翼能主营锂电池后处理系统核心设备及整体解决方案，业务高度依赖下游动力电池行业，其中整线业务贡献了逾九成营业收入。

2022年至2025年上半年，公司营业收入虽呈增长态势，分别达9.23亿元、11.05亿元、12.41亿元、5.95亿元，但盈利质量持续承压——同期归母净利润分别为8856.24万元、1.14亿元、8347.56万元和5700.65万元，2024年更是出现“增收不增利”，净利润同比下滑26.56%。

此外，恒翼能多项核心财务指标持续恶化，暴露经营效率不足。其中，应收账款周转率逐年下滑，从2022年的5.83次/年降至2023年的4.26次/年，2024年进一步降至3.44次/年，2025年上半年低至3.02次/年，四年间降幅超48%。与之形成反差的是，应收账款规模急剧膨胀，从2022年的5594.94万元增至2024年的2.38亿元，增幅超三倍，2025年上半年仍达1.44亿元。

会计师李耀对界面新闻记者表示，应收账款周转率的持续下降，通常与企业放宽信用政策、延长账期以刺激销售密切相关，对于处在冲刺IPO阶段恒翼能来说，这种情况值得警惕。

应收账款高企的同时，恒翼能资金压力持续加大。报告期内，公司合并资产负债率从2022年的70.71%一路攀升至2025年上半年的83.03%，显著高于同行业可比公司平均水平；长期借款也从4972.83万元增至2.05亿元，资金链承压明显。业内人士担忧，若未来下游客户财务状况恶化或付款能力下降，公司应收账款可能无法按期收回，进而对资金周转和持续经营能力造成重大冲击，成为IPO路上的重要绊脚石。

存货周转率低迷

恒翼能的存货周转率同样表现不佳，始终远低于行业均值，且呈现波动下降态势。2022年、2023年、2024年和2025年上半年，公司存货周转率分别为0.67次/年、0.65次/年、0.71次/年和0.45次/年。

存货周转率低迷的背后，是恒翼能存货规模的持续高企。报告期内，公司存货账面价值分别为9.87亿元、13.9亿元、10.25亿元和18.37亿元，占总资产比例较高。

恒翼能解释称，存货高企主要是因为产品为定制化设备，生产周期较长，存货主要由在产品、发出商品和为订单准备的原材料构成，但这一解释难以掩盖其存货管理能力的不足，更引发了市场对其产品被客户延期确认的质疑。

会计师杨振斌向界面新闻记者分析，存货周转率远低于行业均值，可能是由于客户延期验收、延期确认收入，导致发出商品无法及时结转，进而造成存货积压。若未来下游市场环境发生重大变化、客户需求变更或取消订单，公司存货将面临更大的跌价风险，对公司的资产质量和盈利能力造成不利影响。此外，存货的高企还占用了公司大量的流动资金，进一步加剧了其资金链压力。

大客户依赖魔咒难破

大客户依赖是恒翼能长期存在的顽疾。2022年至2024年，公司对前五大客户的销售收入占比始终维持在94%以上，2025年上半年更是升至99.23%，意味着公司几乎所有收入都依赖少数几家核心客户，经营风险高度集中。

令人费解的是，恒翼能在招股书中声称“客户结构不断优化，逐步降低对单一客户的依赖，拓展了多元化客户群体”，但这一表述与实际经营数据严重不符。招股书显示，报告期内公司前五大客户集中度分别为96.01%、96.24%、94.62%和99.23%，客户结构不仅未优化，反而更集中，这让市场对其信息披露的真实性、准确性打上问号。

具体来看，2022年、2023年，宁德时代是恒翼能第一大客户，销售金额分别为6.52亿元、8.84亿元，占公司营收比例达70.69%和79.98%，接近八成的收入来自单一客户，形成了极强的依赖关系。

更特殊的是，宁德时代不仅是恒翼能的核心客户，还是其股东——2021年，宁德时代旗下全资子公司问鼎投资对恒翼能进行增资，本次发行前，间接持有公司5.96%的股份，形成了“客户+股东”的双重绑定关系。

2024年以来，恒翼能试图通过开拓海外市场打破对宁德时代的依赖，切入海外头部客户ACC的供应链。2025年上半年，公司对ACC的销售金额占营收比例达79.72%，与此前对宁德时代的依赖程度几乎持平。这意味着，公司只是将依赖对象从国内的宁德时代切换为海外的ACC，并未真正解决大客户依赖的核心问题，反而因海外市场的不确定性，新增了经营风险。

2025年10月9日，商务部、海关总署曾联合发布公告，将化成分容系统、分容柜等锂电池制造设备（恒翼能核心产品）列入出口管制范围，尽管相关措施随后被暂停实施一年，但政策的不确定性仍像一把悬在恒翼能头顶的“利剑”。

数据显示，2025年上半年，恒翼能海外业务收入占比达80.23%，海外市场成为绝对收入来源，而第一大客户ACC正是海外客户，其业务开展高度依赖海外市场稳定。

业内人士张小康对界面新闻记者表示，锂电设备属于高端制造，海外拓展易受国际贸易政策、地缘政治等因素影响，恒翼能超八成收入来自海外，相当于将经营命脉暴露在政策变动风险中。

技术依赖隐忧

除客户依赖外，恒翼能对宁德时代还存在明显的技术依赖，进一步削弱了其核心竞争力。招股书显示，作为股东兼核心客户，宁德时代不仅为恒翼能提供大量订单，还对其技术和供应链形成较强控制。

一方面，恒翼能拥有的两项实用新型专利均由宁德时代转让而来，意味着其在核心技术领域缺乏自主研发积累，部分技术依赖股东授权；另一方面，为满足宁德时代的定制化需求，公司向其境外项目提供整体解决方案时，被指定采购英诺赛科（深圳）半导体有限公司的电源，2025年上半年采购金额达6046.13万元，英诺赛科成为公司第二大供应商。这种指定采购模式，不仅限制了公司供应链自主性，还可能增加采购成本。

与此同时，恒翼能的研发投入占比逐年下降，报告期内分别为7.76%、6.94%、7.08%和6.39%，低于同行业可比公司平均水平。研发投入不足叠加核心技术依赖股东，使得公司在锂电池设备行业技术快速迭代的背景下，难以实现技术突破和产品升级。

长期跟踪动力电池行业的分析师李晓非对界面新闻记者表示，若未来宁德时代调整技术路线或不再授权相关专利，恒翼能将面临核心技术缺失的风险，进而影响其持续经营能力。

财务承压难缓、大客户依赖未破、核心技术受限，恒翼能的IPO之路，承载着企业的上市愿景，更布满了亟待破解的发展难题。这家依赖头部客户成长的锂电设备企业，能否跨越风险、实现可持续发展，终究要交给时间与市场来检验。