第307期
文字 | 南大新传未来编辑部·核真录
唐茹梦妍 陈新 徐文慧
制图 | 唐茹梦妍
编辑 | 施恋 蔡翌希
排版 | 徐文慧
2025年11月4日，星巴克正式官宣与博裕资本成立合资企业，后者将持有合资公司至多60%控股权，星巴克仅保留40%股权并退居品牌授权方角色[1]。
图1 星巴克官网公告《Starbucks and Boyu Announce Joint Venture for the Next Chapter of Growth in China》原文
此事件一经爆出，便引发中国民众对于星巴克在出售股权后是否会为了打价格战而放弃品质的讨论【见图2】。而星巴克之所以受欢迎，其核心离不开它所提倡的“第三空间”理念——打造家庭与职场之外的社交休闲场景，以舒适陈设、沉浸式氛围满足多元体验需求。这与瑞幸等品牌主打快取模式形成鲜明差异，也是其不可被替代的原因之一。
而此次出售股权事件不免让大众怀疑，星巴克究竟是“卖业务”还是“换管家”？40亿美元的价格是贵还是便宜？“卖身”后的星巴克是否还会选择延续“第三空间”概念？为澄清事实，核真录将从以上两个方面展开核查。
图2 抖音上关于星巴克“卖身”的讨论
核查点一
“40 亿” 是实价还是 “画饼价”？
此次交易的估值基准并非模糊表述。据星巴克中国官方公告及交易文件[2]披露，40亿美元估值采用CFDF EV（Cash-Free Debt-Free Enterprise Value，简称“无现金无债务企业价值”）[注]计算，可理解为星巴克对自己中国区业务的估值。在竞标时，多数竞购者给出的报价也与之相似[3]，证明市场还是比较认可星巴克在中国的未来潜力。
注：CFDF EV是并购交易中常见的估值结构。它指在交易中，买方收购卖方的企业价值（Enterprise Value，EV），而卖方交付时不包含多余现金（excess cash），且所有债务（debt）由卖方清偿。这确保买方仅为卖方的核心运营价值付费，而非受卖方资产负债表影响。
那这40亿究竟是高了还是低了？将这一估值与本土咖啡龙头瑞幸对比，“虚高”争议更显突出。
截至2025年11月30日，瑞幸在美股粉单市场[注]市值为113.6亿美元[4]，调整至与星巴克可比的CFDF EV口径后约为100.5亿美元[5]，是星巴克中国估值的2.5倍。从总价来看，星巴克此次出售价格还没有瑞幸的一半高，看起来像是博裕资本买赚了。
注：美股粉单是美国场外交易市场（OTC）的基础层级，为不符合交易所上市条件或退市的股票提供报价服务的平台。
不过，从门店规模看，星巴克在中国拥有8000+家门店，对应单店交易价值约50万美元，而瑞幸拥有超2.9万家门店[6]，单店价值约34.7万美元，对比之下，星巴克在中国的单店标价高出瑞幸约44.1%。但是论营收来说，瑞幸自营门店日均营收约5500元人民币[7]，而星巴克在中国门店的日均营收约为4270元人民币[8]，可见虽然星巴克单店价值高，但它的日均营收并没有达到相应的水准。因而从单价来看，星巴克此次出售价格还是较高。
此外，赚亏与否还需要考虑到“隐性成本”。星巴克在公告中明确【见图3】，全球总部将保留品牌及知识产权所有权，新合资公司（即星巴克中国）需持续向总部支付品牌授权费，可见博裕资本所需要支付的实际费用应当还要再高。且在中国咖啡市场日益“内卷”的当下，博裕资本似乎有些“买亏了”。
图3 星巴克官网公告《Starbucks and Boyu Announce Joint Venture for the Next Chapter of Growth in China》原文
尽管市场对40亿估值争议不断，但从星巴克全球总部的角度，核真录认为这笔交易还是收益较大。短期来看，星巴克全球总部通过出让60%股权可套现至少24亿（40亿x0.6出售股权=24亿）美元现金，从而缓解北美市场重整的资金压力[9]；长期则能通过品牌授权费持续获利。同时，日后若星巴克中国通过中国操盘手实现股权上涨，总部保留的40%股权还可以继续享受增值收益。因此，对于星巴克全球总部来说，这笔买卖还是比较划算的。
核查点二
出售股权究竟是 “卖业务”
还是 “换管家”？
（一）所谓 “出售” 实为 “合资换股”？核心资产到底归谁管？
据星巴克官网公告报道，此次星巴克中国业务的交易并非单纯“出售”，而是“合资换股”模式：根据双方协议，星巴克与博裕集团成立合资企业，博裕基于约40亿美元的无现金、无债务企业价值[注]，收购该合资企业60%的股权，星巴克则保留合资企业40%的股权，并继续拥有星巴克品牌和知识产权，并将其授权给新实体——这意味着双方将共同持有新实体，并非星巴克完全剥离中国业务。同时，从星巴克国际扩张策略[10]来看，此次与博裕成立合资企业，也延续了其进入新市场的“合资企业”策略——通过与本土企业合作（博裕作为中国资本方），借助其资源适配本地市场，同时保留品牌控制权。
注：企业价值（Corporate Value）是企业有形资产和无形资产的市场评价，体现其预期自由现金流量以加权平均资本成本贴现的现值，反映资金时间价值、风险及持续发展能力。不同于利润或账面总资产，企业价值包含商誉等无形资产，实际市场价值常高于账面值。在管理学中，该指标衡量企业通过价值管理满足股东、债权人等利益相关者回报需求的能力。
图4 Flavor365文章《from one store to a global empire the Starbucks story》星巴克国际扩张策略部分
关于核心资产的归属，据星巴克官网公告称，当前遍布全中国的8000家星巴克咖啡店（后续目标扩至20000家）的零售业务，由注册在上海的合资企业拥有和运营，博裕作为持股60%的控股方主导其日常管理；此外，据国内电商知识资源平台亿邦动力报道[11]，昆山的星巴克中国咖啡创新产业园、云南咖啡种植者支持中心，以及星巴克在华与康师傅合作的即饮咖啡业务、与雀巢建立的全球咖啡联盟在华活动，均不属于协议中“零售业务”范畴，因此不在本次交易范围内，其所有权与管理权仍由星巴克自主掌控；同时，星巴克官网公告明确，星巴克将继续拥有品牌和知识产权，仅将其授权给合资企业使用。
图5 星巴克在华资产归属图
由此可见，星巴克中国业务确为合资换股，此次与博裕成立合资企业，正契合星巴克的国际扩张策略。同时，星巴克品牌、知识产权以及不属于协议中“零售业务”范畴中的在华活动，其所有权与管理权仍由星巴克自主掌控，星巴克在华业务的核心资产仍在星巴克手中。
（二）星巴克独特的“第三空间”的品牌理念还会延续吗？
20世纪80年代，美国社会学家奥尔登堡在《绝好的地方》一书中首次系统阐述了“第三空间”这一概念，将其定义为一种介于家庭和职场之间的“非正式公开场合”[12]。而曾长期担任星巴克CEO的霍华德·舒尔茨则将这一概念与自身品牌结合，将星巴克门店定位为具有社交和心理需求价值的场所，甚至将其升级为“社区”概念——这正是人们去星巴克的真正原因。[13]
自1999年进入中国以来，星巴克借助中国城市化进程和中产阶级的崛起，通过“第三空间”的理念，不断强化自身白领、小资的品牌形象。这个空间的独特不仅体现在灯光、桌椅、海报，还体现在号称“供人们感到轻松、愉悦、抚慰”的理念内核。[14]而此次竞购，因涉及本土新资本引入，也引发公众关于“星巴克是否会为了迎合更广泛市场而变‘平庸’，失去独特‘第三空间’调性”的讨论。为了回答这一问题，核真录将从理念决策者、对待理念态度、未来理念的本土化革新三个方面展开核查。
首先第一点，星巴克是否还拥有对品牌理念的基本控制权？根据星巴克中国资讯中心微信公众号在11月4日发布的官方通告[15]，星巴克将继续作为星巴克品牌与知识产权的所有者和授权方，向新成立的合资企业进行授权。而由于品牌理念与品牌文化、品牌定位、品牌传播等并列，都是品牌管理知识体系的关键组成部分[16]，因此可以推断，星巴克仍能对“第三空间”的品牌理念行使基本控制权。
图6 星巴克仍作为品牌和知识产权的所有者和授权方
既然星巴克仍能对品牌理念进行控制，那么我们可以继续核查第二点，星巴克是否还对“第三空间”的品牌理念抱有积极态度？虽然此次竞购的官方公告未明确提及“第三空间”这一概念，但核真录查询了星巴克公司2025年第四季度财报电话会议纪要[17]，发现其中有明确提到“回归星巴克”计划——一种以客户为中心的持久增长模式，要回到卓越工艺、真诚交流及温馨的社区咖啡馆。而这种“真诚交流、温馨的社区咖啡馆”正是第三空间的显著特征。
图7 2025年第四季度星巴克收益电话会议纪要
此外，星巴克咖啡公司董事长兼首席执行官Brian Niccol在“2025领导力体验”活动中提到：“‘回归星巴克’意味着重新专注于让我们与众不同的东西——一个热情的咖啡馆，人们聚集在这里，我们提供由我们熟练的咖啡师手工制作的最好的咖啡。咖啡馆的体验定义了星巴克的品牌，这些领导者和他们的团队每天为数百万顾客带来这种体验。”
这些表述[18]也间接证明了星巴克对于创建“人们能够聚集且热情交往的咖啡馆”情有独钟。也正如非盈利组织雷诺商业新闻中心说的那样[19]，“回归星巴克”计划将星巴克重建为社区咖啡馆，使连锁店再次成为“第三空间”，这一计划本身就能够证实星巴克对“第三空间”的品牌理念仍抱有积极态度。
在以上两点的基础上，最后我们探讨第三点，未来“第三空间”是否会针对中国市场作出本土化革新？正如上文提到的那样，星巴克早期主要以白领、小资形象出现，其“第三空间”整体主要是展示生活情调的社交空间。但其实近年来，这一品牌理念在中国落地实践中也进行了本土化的革新。如星巴克2025年在中国试点推出的“星子自习室”，不设消费门槛，提供免费电源、温水和Wi-Fi，为学生等群体提供公共学习空间。
图8 星巴克推出“星子自习室”
面向未来，正如此次竞购官方公告中表述的那样，“星巴克与博裕将携手共同提升星巴克在中国市场的顾客体验，并通过更深入的本土化融合，加深与顾客的情感联结。”诸如星子自习室等的推出，可能预示着星巴克打造的“第三空间”未来将转向更注重满足大众需求的“社区咖啡馆”，以期在中国市场保持长久的生命力。
总结
1. 此次交易涉及的“40亿美元”并非“画饼价”，而是星巴克对自己中国区业务的估值。尽管市场和星巴克本身都比较认可该价格，但从单店价值来看，可能存在虚高嫌疑。总体来看，星巴克全球总部可从中获益良多。
2. 星巴克中国业务的交易并非单纯出售，而是“合资换股”，这一形式符合星巴克的扩张策略，且星巴克仍保有包括品牌和知识产权在内的核心资产。
3. 星巴克仍对“第三空间”保持积极态度，因此这一品牌理念极有可能继续延续。不过未来星巴克可能会对其继续进行本土化创新，以期满足更广泛人群需求。
参考资料
[1]https://about.starbucks.com/press/2025/starbucks-and-boyu-announce-joint-venture-for-the-n
[2]https://about.starbucks.com/press/2025/starbucks-and-boyu-announce-joint-venture-for-the-next-chapter-of-growth-in-china/
[3]https://www.caiwennews.cn/article/1398260.shtml
[4]https://investor.lkcoffee.com/investor-relations
[5]EV (无现金无债务) = 市值-现金及现金等价物= 113.6亿美元-13.1亿美元= 100.5亿美元。（现金及现金等价物参考于瑞幸Q3财报：https://investor.lkcoffee.com/news-releases/news-release-details/luckin-coffee-announces-third-quarter-2025-financial-results）
[6]https://www.toutiao.com/article/7573689424320496178/?&source=m_redirect&wid=1763910001490
[7]https://www.toutiao.com/article/7573975834839597606/?&source=m_redirect
[8]https://www.toutiao.com/article/7566923749623136822/?&source=m_redirect
[9]https://www.toutiao.com/article/7554039386430521865/?&source=m_redirect
[10]https://eathealthy365.com/from-one-store-to-a-global-empire-the-starbucks-story/
[11]https://www.ebrun.com/ebrungo/zb/619951.shtml
[12]RAY O .The Great Good Place:Cafés, coffee shops, bookstores, bars, hair salons, and other hangouts at the heart of a community[M].Berkshire Publishing Group:2023-11-01:
[13]https://m.jiemian.com/article/2285257.html
[14]https://www.jiemian.com/article/13128354.html
[15]https://mp.weixin.qq.com/s/FA6ReskwqtRnGXZwttsumw
[16]http://www.tup.tsinghua.edu.cn/bookscenter/book_01465401.html
[17]https://seekingalpha.com/article/4835018-starbucks-corporation-sbux-q4-2025-earnings-call-transcript
[18]https://investor.starbucks.com/news/financial-releases/news-details/2025/Leadership-Experience-2025-Starbucks-Rallies-14000-North-America-Coffeehouse-Leaders-to-Accelerate-its-Back-to-Starbucks-Strategy/default.aspx
[19]]https://businessjournalism.org/2mintip/starbucks/#elementor-action%3Aaction%3Dpopup%3Aopen%26settings%3DeyJpZCI6IjEwNDUwMCIsInRvZ2dsZSI6ZmFsc2V9
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原标题：《核查 | 星巴克中国“卖身”？究竟是“卖业务”还是“换管家”？》
